Anthropic 的 IPO 文件中有一个让人不寒而栗的数字。 2026 年上半年净亏损 807 亿美元，营收 163 亿美元。
60 亿美元贷款如何变成 720 亿美元损失
这是奇怪的部分。其中大约 724 亿美元的损失是由于可转换票据和类似证券的价值上涨而造成的。尚未偿还的票据全部属于亚马逊：贷款金额仅为 62 亿美元。
60 亿美元的贷款如何造成 720 亿美元的损失？
因为这不是普通的贷款。这是一张拥有 Anthropic 的门票。亚马逊从 2023 年开始发行的票据在 IPO 时可转换为最多 18.4 亿股 Anthropic 股票。当 Anthropic 的价值攀升至 1 万亿美元时，这张门票就变得价值不菲。会计规则使 Anthropic 将机票价值的上涨记为损失。 （一步一步：60 亿美元的贷款如何变成 720 亿美元的损失。）
因此，这 720 亿美元并不是现金。在这六个月里，Anthropic 的业务带来了 39 亿美元的现金。一旦票据在首次公开募股后转换，这项费用基本上就会停止。
但“非现金”并不意味着“免费”。这意味着其他人付费：如果你购买首次公开募股，你。这 18.4 亿股股票归亚马逊所有，而不是新投资者。亚马逊的持股上限为 12%，亚马逊可以放弃这一上限。以 1.5 至 2 万亿美元的 IPO 价值计算，12% 的股份价值 180 至 2,400 亿美元。亚马逊总共投入了约180亿美元。这相当于大约 10 到 13 倍的回报，而这笔账单对其他所有人来说都是稀释。
更多可兑换货币正在排队。 Google 最多可再提供 200 亿美元贷款。该文件还允许向博通或金融合作伙伴提供高达 420 亿美元的可转换票据来支付租赁费用。据报道，黑石集团准备承担 90 亿美元的次级债务。
更大的前景：4170 亿美元的计算
现在这个数字应该比其中任何一个都受到更多关注。 Anthropic 在 2026 年前 5 个月签署了约 4170 亿美元的新的或扩展的计算合同。截至 6 月 30 日，其尚未开始的租赁总额为 3210 亿美元，高于 2025 年底的 500 亿美元。不可取消的购买承诺为 2660 亿美元，高于 550 亿美元。
人类 S-1，2026 年 6 月 30 日（报道）； 26x 是我们的算术（$417B ÷ $16.3B）。
这些合同不是债务，而且大多数还没有出现在资产负债表上。但文件称它们为“实质性固定义务”：无论计算是否被使用，许多义务都必须支付。 Anthropic 拥有约 1,320 亿美元的现金，而承诺的金额则超过 4,170 亿美元。这一差距可以通过一件事来填补：收入持续增长。
这种情况以前发生过吗？
这部电影以前播放过吗？是的。 2000年，电信公司大量举债来建设庞大的网络容量，确保互联网流量持续爆炸式增长。流量确实持续增长。但价格下跌得更快，许多公司破产了。 Anthropic 版本的这种风险来自合同，而不是借款，并且在其自己的文件中提到：它提前 12 到 18 个月购买计算设备，而人工智能的价格却不断下跌。
可转换票据是一个稀释问题。计算合同是更大的承诺。首次公开募股后观察一个比率：计算成本占收入的比例。从一年前的200%左右下降到上半年的55%左右。如果继续下降，4170亿美元就是一个增长计划。如果它回来了，那就是一个重量。
充满希望的出路是真实的。按照投资者 8 月份预计的年终收入超过 1000 亿美元的速度计算，在七年左右的时间里将达到 4170 亿美元，相当于每年约 600 亿美元，大致相当于 Anthropic 已经在计算上相对于收入的支出。不断成长，承诺就会得到回报。这就是全部赌注。
有关 Google IPO 的完整对比，请参阅 Anthropic IPO 与 Google IPO 。
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