Adobe (ADBE) 股票在过去 12 个月中下跌了 31%，明显落后于标准普尔 500 指数及其 17.0% 的回报率。投资者似乎担心订阅增长放缓，这种担忧是有道理的。新订阅销售疲软是该公司 9 月 10 日召开的 2026 财年第三季度电话会议问答环节的一个主要话题。增长放缓可能会压缩多个投资者愿意为 Adobe 的收益支付的费用。那么 Adobe 离真正的放缓还有多远呢？
Adobe 距离增长放缓还有多远？
Adobe 的销售尚未放缓，但前瞻性指标却有所放缓。 2026 财年第三季度收入同比增长 13%，达到 67.6 亿美元。然而合同销售额仅增长了 8%。 9 月 10 日电话会议上的一个问题指出，这标志着该指标自 2023 财年初以来首次实现个位数增长。
管理层表示，增长放缓反映出公司有意选择通过免费软件版本获取新用户。例如，该公司于 9 月份在全球范围内免费提供 Acrobat 中的 Student Spaces。它还推迟了价格上涨以继续吸引新用户。这些免费选项正在吸引人们：Adobe 免费创意应用程序的用户已超过 1 亿，比一年前增长了 70% 以上。
付费增长并没有跟上那么快的速度。 Adobe 的年度经常性收入（衡量其订阅的年度价值）在第三季度末增长了 11.2%。管理层的全年目标是10.2%。
Adobe 每年的订阅价值已达 275 亿美元
就直接销售而言，较慢的增长率对 Adobe 的成本并不大。截至第三季度末，其经常性收入为 275 亿美元，这意味着每增长一个百分点就相当于约 2.75 亿美元的年销售额。在经济放缓的情况下，Adobe 只会失去其可能增加的销售额，同时保持其现有的订阅基础。
对于股东来说，真正的风险在于股票的估值。 Adobe 的市盈率为 13.1 倍，而标准普尔 500 指数的市盈率为 21.5 倍，这表明市场已经消化了某种程度的增长放缓。 Adobe 十年来的最低市盈率为 11.4。该股过去的跌幅也比大盘更严重：在 2022 年通胀冲击期间，该股下跌了 51%，而标准普尔 500 指数则下跌了 24%。
Adobe 生产多少现金？
Adobe 在过去 12 个月中产生了 106 亿美元的自由现金流，而其净债务仅为 11 亿美元。它花费了其中的 93 亿美元现金回购了自己的股票，相当于其市值的 9.7%。 Adobe 在三年内通过回购将其股份数量削减了 13.4%，目前的授权仍剩余约 245.5 亿美元。
由于流通股较少，剩余的每一股都能赚取相同利润的较大部分。因此，即使 Adobe 的销售额增长放缓，其每股收益仍可能继续增长。
什么表明 Adobe 的增长正在放缓？
具体证据将在 Adobe 报告 2026 年第四季度财报时到来。管理层预计收入不会收缩。事实上，高管们在 9 月 10 日就提高了全年收入目标。该公司预计第四季度收入为 68 亿至 68.5 亿美元，而第三季度报告为 67.6 亿美元。
管理层还表示，第四季度合同销售额有所增加。如果该指标在第四季度仍保持在个位数，那么疲软状态将持续一个多季度。管理层自己的目标是到年底经常性收入增长从 11.2% 放缓至 10.2%。如果增长率低于 10.2%，则表明 Adobe 的免费用户并未转化为付费用户。
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