人工智能股票刚刚度过了残酷的一周，尽管大型科技公司公布了创纪录的云收入，但谷歌、亚马逊和英特尔的股价却蒸发了近 1 万亿美元。主持人 Ejaaz Ahamadeen 详细分析了抛售是如何开始的、谁在为人工智能的建设买单，以及熊市和牛市的情况，以确定这是否是互联网泡沫再次出现，还是一次调整。

虽然很难说清楚，但我们可能正在实时见证人工智能泡沫的破灭。过去两周，我们看到股市蒸发了超过 2 万亿美元。亚马逊股价下跌 12%，市值蒸发 5000 亿美元。谷歌也是如此，又损失了 0.5 万亿美元，英特尔在上周五开盘时一天内就缩水了 30%，这是历史上最大的缩水，仅此而已。因为人们对投资于 AI 资本支出以购买 GPU 和构建这些新模型的数千亿美元失去了信心。它的成本变得非常昂贵，而且人们看不到投资的回报。他们不知道人工智能将如何赚钱。这不仅仅是西方发生的事情。过去几个月，中国股市下跌了 40%，这是有史以来最大的跌幅。我心中的一个大问题是，我们是否正处于另一个互联网时代的泡沫中。泡沫只是大了 100 倍，并且会导致更严重的崩溃。嗯，事实是，有人已经为我们回答了这个问题。超大规模、亚马逊、微软、Meta、谷歌和所有人工智能实验室都已经做出了决定，这一点很明显

他们正在加倍努力。明年，我们计划在计算、购买 GPU、建设数据中心、投资电力等方面花费超过 1 万亿美元，以支持这些下一代 AI 模型。但我们还没有完全看到投资回报率。最疯狂的是，所有这些基本上都是由 Anthropic 和 OpenAI 这两家公司支付的。因此，最大的问题是，这些公司第一是否能够赚到足够的钱，第二是否能够继续以目前的速度增长？嗯，答案是有很多细微差别。这在一定程度上类似于互联网时代的泡沫，当然有些事情我们需要警惕和管理风险，但这并不完全正确。如果你看一下上周表现不佳的这些公司的盈利报告，你会发现他们正在赚钱，而且他们的季度收入创纪录，比过去 10 年还要多。那么我们要问的问题是，市场为何担忧？他们看到了哪些公司看不到的东西，以及为什么他们仍然质疑所赚的钱不是真的。所以我们将讨论所有这些以及更多内容。我将在今天的节目中为您详细介绍，由

Q 高通。首先，简单介绍一下背景情况，这种缩减实际上是在两周前开始的，来自埃隆·马斯克的一条推文，他在推文中回应了 Neoclouds 中出现的债务过度杠杆化问题，neoclouds 购买了这些计算 GPU 并将其提供给一些人工智能实验室。而当时关注的公司就是Coreweave。 Coreweave 随后下降了 ar它的股价上涨了大约 30% 到 35%，其他竞争对手的股价也上涨了约 30% 到 35%。 Nebius 和 Iron 等接近它的竞争对手，因此人们真的开始加倍努力并提出这样的问题：我们是否在 GPU 上花了太多钱，而所有这些 GPU 都被实际使用了？我们有足够的电力和电力来为它们供电吗？现在，这又与上周创纪录的财报周挂钩，基本上大多数像微软、亚马逊这样的超大规模公司都公布了季度财报。它可以让你深入了解这些数字。至于幕后实际发生的事情，有三件事非常清楚。第一，他们花的钱超出了他们的承受能力。对于谷歌、亚马逊和微软这三家公司来说，他们的自由现金流十年来首次正式变为负值。因此，从技术上讲，他们处于亏损状态，他们借了很多钱，并利用其业务其他业务线的利润，加倍押注这一我们尚未看到的赌注。然后是第二点。该投资的投资回报率开始从他们销售计算中体现出来。所以他们会出售计算，比如 Anthropic 或 OpenAI，

他们以及所有的云服务提供商（例如 AWS、谷歌云、微软 Azure）都将盈利，创下历史新高。然后我得出了 0.3，我猜这就是市场下跌的原因。互联网的基本商业模式（基本上是搜索和广告）正在崩溃，而谷歌有点像这里的领导者。关键是，谷歌自诞生以来就一直推动着整个互联网经济的广告、销售和收入。因此，这里的想法是，任何位于 Google 搜索之上的公司基本上都依赖于 Google 搜索，而搜索正在开始崩溃。它开始崩溃的主要原因是人们不再访问 Google.com。他们不是。向上搜索时，他们不会向下滚动链接列表并尝试选择哪个。他们只是使用人工智能来为他们做所有这些事情。他们将其外包给人工智能，而人工智能没有可货币化的搜索收入，最重要的是，它不属于谷歌建立的那个系统。它属于人类，它属于 OpenAI 和任何其他拥有人工智能聊天机器人的竞争对手。这就是为什么你开始看到这会影响那些不属于这些公司的公司。必然有关联

与人工智能泡沫。我们以 Reddit 为例。他们再次公布了盈利，你猜对了，创纪录的盈利，一切都是积极的，没有理由让股票暴跌，但它在交易开盘时间内暴跌了 26% 左右。为什么？因为他们注意到两件事。第一，搜索广告收入没有像往常一样为他们的网站带来足够的流量，这是因为，正如谷歌提到的那样他们的收入更高，我们只是失去了对此的控制，因为人工智能搜索并没有以同样的方式货币化。但还有第二件事发生，这可能更令人担忧，我将继续以 Reddit 为例。 Reddit 开始在其服务周围筑起围墙，阻止人们免费访问它，这很疯狂，因为互联网经济，它最初能够繁荣的方式，是因为我们最终变得更加开放。一开始它对互联网非常封闭。然后我们就转向了，因为它变得更加开放，社会和世界受益更多，我们都可以免费获取信息。如果这有意义的话，Reddit 就有点像社会文化脉搏的基石和核心。现在，如果您想访问 Reddit 信息，您需要创建一个帐户并登录。他们这样做的主要原因是他们担心他们的整个公司和护城河将被取代。通过人工智能，Reddit 基本上拥有来自人们评论、子 Reddits、线程等的大量数据，因此如果这些信息可以帮助你做出购买决定或

研究某事或任何可能的事物。 Reddit 上经常爆发新闻。到目前为止，他们已经免费提供了这些信息，但人工智能正在做的是他们正在获取这些数据，他们正在训练模型，然后根据这些数据变得智能，从而有效地成为你自己的个人 Reddit。然后 Reddit 不会因此获得任何报酬。现在传统上，谷歌会将所有流量引向 Reddit。 Reddit 可以显示广告等，但如果您只是通过 AI 代理或 AI 聊天机器人与互联网进行通信，那么您到底为什么要访问任何其他网站，除了您的聊天机器人 LLM 界面，例如 Cloud、聊天 GBT 或您的个人代理界面。这就是我认为我们看到整个人工智能泡沫出现负面修正的主要原因之一。但第二件事同样重要，那就是 AI Cape 潜在的过度建设。所以现在，我相信，我们已经投资了超过 1 万亿美元，购买 GPU，建立数据中心，将其与电力线连接起来，所有这些都是为了训练人工智能模型，我们不太知道从长远来看它最终将如何造福社会，对吗？周围有很多问号，好吧，什么是

必要的投资回报率。事实上，我想几周前，我们收到了 Apollo 首席经济学家的一份报告，基本上是说，我们还没有看到除了这 7 家公司之外，世界上 7 家顶级公司的钱是从哪里赚到的。世界上 7 家顶级公司是这些超大规模公司，他们购买这些 GPU，然后卖给 Anthropic 和 OpenAI 两家公司。所以你可以看到循环经济是如何现在受到批评，基本上是说，我不知道钱从哪里来，但这不仅仅是钱从哪里来，还有实现这一目标的能力。这里有两点。微软明年的计划支出约为 1700 亿美元。那是巨大的。但其中很大一部分来自今年，neoclouds 或他们参与交付和支持这些数据中心的第三方无法交付。主要原因是他们建设速度不够快，监管繁文缛节太多，而且很难获得某些信贷融资和 GPU。第二点是，他们意识到建设这些数据中心比他们最初预计的要困难得多。这不是，哦，在最坏的情况下会延迟几周或几个月的问题。我们正在考虑可能的几年。所以这里有两种力量在起作用。一，谁为这一切买单？目前，它有两家公司：Anthropic 和 OpenAI，以及大量的融资和贷款。只是为了正确看待这一点，我想我看到了摩根大通的一份报告，基本上说大约 2.9 美元

未来几年，直到 2028 年，世界上一些顶级公司（我认为是 10 家公司）计划花费 1 万亿美元。其中一半是由超大型企业和这些公司本身提供的资金。因此，他们将从自己的银行资产负债表以及未来赚取的任何钱中支付这笔费用。但另一半正在融资，而融资现在变得相当昂贵。上周我们看到 Colweave 的借贷债务基本上上升到了 16% 左右，而两个月前还只有 10%，我们开始看到公司，甚至像 Anthropic 这样的顶级实验室都在努力获得融资。他们最近试图完成一项我认为价值 630 亿美元的交易。博通的 Hok Tan 必须与银行家会面，并真正推动他们提供更好的利率，否则，交易就不会继续进行。因此，当涉及到货币时，这个泡沫中存在很大的压力，货币实际上正在变薄。第二股力量是人工智能的商业模式依赖于这些模型能够在网络的开放数据上进行训练。所以我们谈论的是网络中的所有数据，这些数据可以让它变得越来越聪明

每一代车型。但是，如果我们有像 Reddit 这样的公司，他们拥有网络上的大部分数据，就会筑起围墙并禁止人工智能实验室或模型的访问，以使其变得更加智能。你可以看到，投资于资本支出和 GPU 的所有资金实际上可能没有得到很好的利用，因为我们会看到模型变得更加智能的速度放缓。最重要的是，这也使得购买变得更加困难。这是一个非常酷的产品。我以 Metamuse 为例，它就像是我最喜欢的个人代理之一，也是我今年最喜欢的人工智能产品之一，我对 Meta 完全没有既得利益，我只是喜欢这个产品。它太好了，因为我只要和它说话，它就会开始为我做事，对吗？但让它为我做事的主要推动因素之一是能够访问这些不同类型的信息，它为我做的一件事是它可以完成我的一些亚马逊购物或 Instacart 购物或 DoorDash 订购，对吧？但亚马逊最近关闭了对 MetaMuse 的访问，原因与 Reddit 完全相同，也就是说，我不希望你，Meta，成为一种界面，推动我们网站的流量，从而推动更多的购买效用。我希望它成为由我控制的旧模式，我能够弄清楚客户想要什么，他们不想要什么。在传统模式下，你和我会访问亚马逊网站，我们会滚动，亚马逊会看到这一点。他们会看到我们点击的内容，他们会看到我们评论的内容，等等。如果是人工智能代理在做这件事，如果它是我与之交互的界面

这与亚马逊的网站无关，那么他们就会失去许多重要的客户行为和分析，这些行为和分析将提供信息。他们将如何为公司创造数十亿美元的价值。所以这里的难题是，如果他们建造围墙，如果像亚马逊这样大的公司建造围墙，那么其他所有公司都会做同样的事情。这个世界是什么样子的，人工智能代理与人工智能代理之间的交互仍然不清楚。好吧，那么我们正处于互联网泡沫时代吗？让我们在今天高通给大家带来的节目中回答这个问题。首先，最简单的情况是，让我们看看，存在集中风险。因此，世界上有 7 家顶级公司花费了所有这些资金来为资本支出建设提供资金。值得注意的是，如果没有这7家公司，今年整个财富500强指数都会下跌。很多公司平均表现很差，只是这7家公司本来就保持了指数利润和图表上涨的心态。大部分钱都是借来的，大约50%。同样，在未来几年承诺的 3 万亿美元中，其中一半是借入的

相当高的利率。问题是，他们有能力偿还所有这些吗？嗯，这首先取决于人工智能能否赚钱。这让我想到了第三点，如果你相信查马斯所说的话，那么在人工智能上花费的每一美元中，大约 75% 是通过风险投资补贴的。这就是整个循环经济循环。最后第四个是公司现在开始筑起围墙。所以我们正在做与我们希望或意图相反的事情，那就是人工智能只是走出去，为你做一切事情，让人工智能可以走出去，但随后他们就会被一堆墙挡住，因为这些公司不想让他们进入。这就是悲观的情况，但我想把重点放在球的情况上，因为这最终是我的看法，也是我对未来 6 个月到几年内事情将如何发展的看法。首先，如果你想将其与互联网时代的泡沫进行比较，就会发现有一个非常明显的区别。在互联网时代的泡沫中，有大量的供应梁。已建成，但需求为零，就像实际上没有足够的需求来满足正在建设的 20% 的需求。这是一个巨大的过度建设。我们在这里看到相反的情况。那时，这是承诺。就像，是的，我们要付给你这么多钱。在这里，我们看到了向这些正在投资的公司支付的现金、手头现金的季度收益结果。这笔 CapE 投入了大量资金。所以他们有人们实际使用这些模型购买这些产品的需求。如果你看看 Anthropic 最近的 S1，你会发现他们不仅赚了很多钱，

这是我们过去见过的收入增长最快的公司，但收入也很薄弱，这意味着他们为获得该收入而投资的金额现在绝大多数是正值。第二，在这种情况下，与网络时代泡沫相比，正在花钱的人或公司是真正有能力负担得起的公司。我说的是亚马逊、微软、Meta、谷歌等公司，它们的现金资产负债表上有大量资金，是的，它们现在可能会出现现金流负数，但他们的想法是，它们还有其他业务线，每个月、每个季度、每年都会产生数十亿美元的收入。所以他们确实有办法为此提供资金。如果你将其与互联网时代的泡沫进行比较，就会发现事实并非如此。好吧，但是你可能会补充，Anthropic 和 OpenAI 怎么样，他们是初创公司，这就是很多购买需求的来源。没错，Anthropic 已承诺在未来 5 年内投入约 0.5 万亿至 7500 亿美元的支出，这是一笔巨额资金。本周早些时候我查看了 S1，主要是他们拥有约 1320 亿美元的资金

在他们的现金资产负债表上，但最重要的是，他们只在计算上花费了 7 到 90 亿美元。有传言说他们超支，他们会亏损，但实际上，如果你去掉这一点和一些股票头寸，这些头寸在资产负债表上记录为亏损。他们实际上会扭亏为盈。现在无论你同意还是不同意都没关系这就是他们前进的方向，他们最终将获得相当大的利润。所以这里的想法是，如果 OpenAI 也以类似的速度工作，我倾向于相信，那么我们最终将能够为这些公司支付大量 GPU 计算费用，而他们正在向亚马逊、微软等公司支付费用，记住，亚马逊、谷歌和微软不仅向这两家公司出售产品，他们还拥有大量的企业合同，其中大约 50% 的 Anthropic 收入实际上来自这些合同。因此，Google Cloud、Microsoft Azure、AWS 都有企业客户向这些公司付费，以便访问云和聊天 GPT。这不是直接针对 OpenAir 的，所以我们的想法是这些公司正在创造大量的资金。因此，当我看到这些企业公司时，我想，好吧，很多这些企业公司都位列财富 100 强。他们没有风险投资支持。因此，这是来自他们正在赚的钱，如果最终不能让他们赚更多的钱，他们就不会花这笔钱。当我查看净收入留存率（呃 NRR 统计数据）时，基本上可以告诉您

有人在年初使用某种产品的花费与他们在年底估计花费的金额相比，至少对于 Anthropic Claude 来说，是 900%。所以你最终会多花九倍的钱，因为产品太好了。我不认为这是编造的。我要说的最后一点，我认为这可以说是最重要和最重要的一点，互联网错误最终还是得到了很好的解决。是的，我们看到了回调的巨大崩溃。但这也导致了一些支持整个经济的最大、最重要、相关的人工智能公司的诞生。忘记互联网经济吧，互联网经济就是今天的经济，对吗？因此，虽然我们可能会看到，是的，这个人工智能泡沫存在巨大的通货膨胀，而且我绝对认为我们需要有理由担心，指出风险，监控风险并确保我们不会超越，但我们也应该预期整个泡沫会出现某种通货紧缩或修正。我实际上认为这就是我们现在所看到的。我们可能不会导致过度构建或网络错误类型泡沫的一个主要原因是因为现在很难过度构建。在

在.com时代的泡沫中，你可以建立电信线路并对其进行过度投资，这就是最终导致崩溃的原因。在这里，你受到大量电力生产和为这些 GPU 和数据中心提供资金的能力的限制，所以我认为本质上，许多大型超大规模和人工智能公司都看到了这一点并思考，是的，尽管我想加倍如果下降，我们将无法像我们希望的那样快地花钱，因为我们就是做不到。我想在某种程度上，这可以作为间接风险管理者，防止我们过度吹大泡沫，但我确实这样做。我相信市场现在分为两个阶段。一些人对此进行了长期思考，并押注随着时间的推移，人工智能将会取得令人印象深刻的成果，它将消耗一切，并为世界创造大量财富。我坐在那个桶里，如果你是一个长期投资者，你知道，我只是在逢低买入一些，只是等待看看市场如何发展，并确保我不会鲁莽地把钱投入这个市场。但如果你是一个短期投资者，你会喜欢看这些估值过高的公司，你知道，人类可能会达到 2 万亿美元的估值，呃 SpaceX 的估值可能会达到 3 万亿美元，或者其他任何可能的数字，你会看到这个并想，好吧，该死的，就像这可能被高估了，在接下来的 6 个月里你可能是对的。因此，考虑到这两件事，希望这是一个足够好的推论，在

至少在我的内心独白中，事情实际上是如何发展的。就像观察市场和恐慌很容易一样，但了解历史背景和今天实际发生的事情之间的细微差别也很重要。所以，是的，我想，你知道，让我知道你的想法。我坐在这儿，独自思考这些事情，试图找出哪些是有意义的，哪些是没有意义的。也许有些人有不同的观点，这可能有意义并改变我自己的观点。因此，如果您使用 Spotify 或 Apple，请给我们评分，给我们留言，这会对我们有很大帮助。还有呃DM或评论，呃，任何你有的想法或反馈，任何你想让我涵盖的主题。我洗耳恭听，我看到了所有这些事情，我真的很喜欢制作这些剧集，所以。是的，我想就是这样。非常感谢您收听高通今天为您带来的节目。