上周四，工作日 (WDAY -3.76%) 迎来了自 2016 年以来最好的一天。在路透社报道私募股权公司 Silver Lake 近几个月来就人力资源和财务软件制造商私有化进行谈判后，该公司股价上涨近 18%（交易过程中多次暂停）。此举将 Workday 的市值从约 430 亿美元提升至近 510 亿美元。
没有人报告价格、条款或达成交易的任何保证。 Workday 和 Silver Lake 都没有立即回应 CNBC 的置评请求。而且报道的谈判并不总是会转化为报价。
因此，值得做的就是对业务本身进行估值——就好像没有买家出现一样。
周四发生了什么变化
在这份报告发布之前，Workday 股票在一年中的大部分时间里一直在下跌。几个月来，人们对人工智能（AI）将颠覆基于席位的软件商业模式的担忧一直令该股承压。该公司还在二月份更换了领导者，联合创始人 Aneel Bhusri 重新担任首席执行官，取代 Carl Eschenbach。即使在周四的上涨之后，该股仍比 249.85 美元的 52 周高点低约 17%。
这种背景对于阻碍谈判很重要。一家私募股权公司围绕这样的公司进行投资，是在押注市场对人工智能的担忧有些过度，而且现金流足够持久，足以进行杠杆交易。报道称，即使没有提出报价，一位财力雄厚的买家已经就交易进行了几个月的谈判。
独立业务
所有这一切之下的业务比以前更慢，但利润却大大增加。 Workday 过去 12 个月的收入达到 98.5 亿美元，增长 13.3%。 2026 财年（截至 2026 年 1 月 31 日的年度）也呈现出同样的情况，收入增长 13.1%，较上年 16.4% 的增长率和几年前的高双位数增长率有所下降。
盈利能力正在向另一个方向发展。营业利润率从 2024 财年的 2.5% 攀升至 2025 财年的 4.9%，再到 2026 财年的 7.5%，过去 12 个月的净利润增长约 74% 至 8.47 亿美元。
不过，自由现金流对于软件公司来说是更有用的衡量标准。 Workday 在过去 12 个月内创造了约 29.7 亿美元，约占收入的 30%。
人工智能问题尤其悬在增长线上。工作日价格主要取决于客户的员工数量，如果人工智能让他们运行更精简的后台办公室，那么即使软件仍然必不可少，员工数量也可能会停滞不前。这种风险导致该股上半年走低，然后在 7 月份出现大幅反弹。
无论如何，数字还没有解决这个问题。 2026 财年 13% 的增长速度比过去慢，但这并不是怀疑论者预期的萎缩。
纳斯达克：周日
五年预测
预测的真实性取决于它的假设，所以这是我的预测。假设收入增长从 13% 降至个位数，平均每年约 10%。这使得五年内的收入接近 160 亿美元。假设自由现金流利润率保持在 30% 左右，从今天开始不需要改善。这将产生约 48 亿美元的年度自由现金流。
最后一个假设是倍数。成熟软件的估值为这些美元自由现金流的 18 至 20 倍，那么该业务的价值约为 850 亿至 950 亿美元，在考虑股票数量变化之前，每股价值约为 340 至 385 美元。截至撰写本文时，该股的交易价格约为 206 美元。
从目前 510 亿美元的价值来看，年化回报率约为 11% 至 13%。
当然，人工智能怀疑论者会画熊枝。如果员工数量压力将每年增长限制在 6% 左右，并且倍数压缩至自由现金流的 15 倍，那么价值将接近 600 亿美元，即每股 240 美元左右，接近 3% 的年化回报率。速度较慢，但并非灾难，自由现金流仍在一路增长。
我会比第二个分支更重视第一个分支。 Workday 的利润率近期大幅攀升，将 30% 的收入转化为现金的企业可以为自己向人工智能打造的企业软件转型提供资金。如果谈判最终未能达成协议，周四的涨幅可能会部分逆转，而且会很快逆转。但这个为期五年的案件从来都与谈判无关。它依赖于接近 10% 的增长和保持现状的自由现金流利润率，而今天，这两个假设在我看来仍然合理。