比特币 与 2018 年熊市期间相比，今年 BTC 的价格波动幅度更大，尽管其整体波动性已大幅下降，这对于任何依赖标准风险模型的人来说都是一个挑战。

根据 CoinDesk 的分析，这种最大的加密货币在 2026 年有 10 天的价格与近期交易模式相比发生了至少三个标准差。这比 2018 年全年记录的 8 天这样的天数还多，当时比特币价值损失了 73%。

交易者用“西格玛”来衡量这些异常大的波动，西格玛是衡量资产价格通常偏离其正常行为的程度的指标。为了量化它们，CoinDesk 将每天的价格变动与比特币 30 天的实际波动率进行了比较，后者衡量的是其价格在上个月每天的平均变动幅度。任何一天的变动至少为该金额的三倍，无论上涨还是下跌，都被视为“3-sigma”日。

在正态钟形分布中，大约 95% 的变动落在 2-sigma 范围内，99.7% 的变动落在 3-sigma 范围内。这使得 3 西格玛波动很少见，这就是交易者用它来标记大幅波动的原因。高计数表明资产仍然容易突然波动，即使其整体波动性正在降温。

研究结果表明，比特币多年来已经平静下来，但仍然有过大的波动，而且今年的波动比 2018 年更频繁。这意味着，相对于最近的波动性，比特币正在经历更加异常的大幅波动，尽管波动本身已经变小。比特币今年的年化波动率约为 46%，而 2018 年为 84%，而其 3 西格玛波动平均约为 7%，低于八年前的约 10%。

“比特币仍然会经历长期的平静期，然后是急剧的重新定价，这一点并没有改变。市场已经成熟，有更多的机构、ETF 和更深的流动性，因此平均日子比较平静。但冲击并没有消失：宏观、杠杆、仓位，”领先的加密衍生品机构流动性网络 Paradigm 欧洲、中东和非洲地区主管 Nicolas Quatravaux 表示。

即使与其他波动性资产相比，这种对比也很明显。自 2024 年以来，比特币的波动性与 Nvidia 相当，约为 47%。然而，该公司在此期间已经记录了 26 个 3 西格玛天，而英伟达只有 8 个天。标准普尔 500 指数有 16 个，黄金有 12 个。

极端走势的持续存在，对使用基于波动性的风险模型来确定持有多少比特币的投资者构成了挑战。

一个广泛使用的指标是风险价值（VaR），它估计投资组合在糟糕的一天可能损失多少。一些 VaR 模型严重依赖近期的价格波动，这意味着长期平静的交易可以使资产看起来风险较小。

因此，比特币 30 天、90 天和 180 天波动性指标的下降可能会鼓励投资者增加风险敞口。但根据模型的构建方式，风险的明显降低可能无法完全反映异常巨额损失的可能性。

它还估计了损失阈值，但没有告诉投资者超过该阈值损失可能会变得多么严重。这被称为尾部风险，即发生罕见但异常巨大损失的可能性，超出了资产的正常交易模式。比特币反复出现的三西格玛走势说明了为什么即使日常波动性下降，投资者也需要考虑这种极端结果。

加密货币期权交易所 Deribit 首席执行官 Luuk Strijers 表示：“标准 VaR 指标无法正确评估全部尾部风险，这是行业转向预期缺口和类似指标的主要原因之一，这些指标确实考虑了尾部风险。”

预期缺口着眼于最糟糕的日子里损失的严重程度，而不仅仅是它们发生的频率。与单独的 VaR 不同，这种方法可以帮助投资者衡量这些极端损失可能造成的损害有多大。

Strijers 表示：“如果投资组合目标中不考虑尾部风险，那么比特币的安静确实会鼓励投资组合中更广泛的配置，从而使突然的跳跃对投资组合产生更大的影响。”

他补充说，这些 3 西格玛风险可以通过比特币期权来对冲。

市场参与者指出，不可预测的宏观冲击和高杠杆期权定位的不稳定组合是这些高风险价值时期的双重驱动因素。

Paradigm 的 Quatravaux 表示，今年就是一个很好的例子。

“这是一个缓慢的开始，资金流向科技股，一系列 DeFi 黑客事件促使人们转向波动率销售和结构性产品以获取收益。然后你就会看到特朗普、伊朗战争、美联储，而且每个人都在一定范围内做空波动率，一个头条新闻就足以让你度过一个大日子，”他说。

从本质上讲，当交易者押注价格将保持相对稳定时，风险就会增加。这种定位涉及出售（做空）期权，本质上是针对价格大幅波动的保险，以将溢价收入囊中。

在市场保持平静的情况下，此类策略会发挥作用。但当宏观新闻袭来，价格突然面临极端波动时，那些卖家就陷入了错误的境地，他们急于平仓的举动可能会让走势变成震荡。

在美国证券交易委员会 (SEC) 注册的投资顾问公司 Two Prime 的联合创始人兼首席执行官亚历山大·S·布卢姆 (Alexander S. Blume) 指出了该交易的一个特别受欢迎的版本，称为看涨期权覆盖。投资者出售他们已经拥有的比特币看涨期权，放弃一些上涨空间，以换取出售看涨期权带来的稳定收入。

布鲁姆表示：“我认为，尽管总体波动性有所缓和，但衍生品市场头寸的大幅增加使得大幅波动仍会频繁发生。目前，看涨期权覆盖是一项高度拥挤的交易。当我们看到价格上涨时，就像过去一个月一样，它会造成空头挤压，从而放大波动。”

好消息是，市场比以前更好地吸收了这些冲击。

9 月 21 日，即比特币最新 3 西格玛跃升当天，Paradigm 促成了创纪录的 67 亿美元期权交易。

“这次我们没有看到或听说任何办公桌受到严重打击，”夸特拉沃说。

“参与者比几年前更加成熟，风险管理也有了很大改善，市场上的机构资金也更多了，所以艰难的一个月仍然是艰难的一个月，”他说。

只是不要指望这些剧烈的波动会停止。

“他们会坚持下去。十年的数据显示，随着市场的成熟，这些日子并没有消失，因为宏观冲击不会消失，”夸特拉沃说。

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