微软公司（纳斯达克代码：MSFT）和亚马逊公司（纳斯达克代码：AMZN）正以非凡的规模投入，以掌控人工智能云。它们的估值出奇地接近：微软的预期市盈率约为25.3倍，而亚马逊约为27.7倍。更难的问题是，哪家公司正在将这些基础设施资金转化为更好的经济效益。

随着两家公司都加深了模型合作与实体建设，这个问题变得更加重要。亚马逊对OpenAI的投资为其AI战略提供了真实的股权和云服务敞口，而这两家超大规模企业如今都正撞上仅靠资金无法立即解决的物理限制。因此，哪只股票更好取决于它们各自将产能转化为持久利润的效率。

微软拥有更清晰的现金流故事

微软第四财季Azure收入增长43%，而微软云收入增长27%至593亿美元。商业剩余履约义务达到6780亿美元，增长84%。整个财年，即使不动产和设备新增支出激增，运营现金流仍增至1829亿美元。

看空理由体现在估值质量上。微软的市盈率约为自由现金流的55倍，因为AI基础设施支出吸收现金的速度快于仅凭盈利所显示的水平。云业务毛利率也正受到折旧和AI使用带来的压力。不过，该公司可以将这笔投资分摊到Azure、Microsoft 365、GitHub、安全和Copilot上，使每一美元数据中心投入都能支撑多条经常性收入流。

亚马逊的AWS业务增长速度几乎同样快，而且是在已经非常庞大的基础上。第二季度AWS销售额增长37%，达到422亿美元，而AWS营业利润从102亿美元跃升至166亿美元。这意味着该业务部门的营业利润率约为39%，证明云引擎在规模扩大的同时正变得越来越赚钱。

亚马逊从AWS获得的上行空间更大，但现金流压力也更大

亚马逊的问题在于资本密集度。过去十二个月的运营现金流达到1614亿美元，但自由现金流却转为76亿美元的流出，因为物业和设备的购买增加了661亿美元，主要用于人工智能。看涨的观点是，AWS、广告和零售物流最终会吸收这些投资，并产生大得多的盈利基础。看跌的观点是，投资者必须在回报完全显现之前为这一建设提供资金。

对冲基金在第二季度青睐亚马逊。Insider Monkey统计有369家持有者，高于第一季度的353家，其中Arrowstreet Capital将其持股增加了24%，达到4030万股。微软的持有者从282家降至273家，尽管Arrowstreet将其微软持仓增加了14%，达到2770万股。截至8月31日，微软的空头净额为7445万股，占流通股的1.00%，回补天数为3.18天。

在相似的前瞻盈利倍数下，微软提供了风险调整后更强的人工智能云布局，因为其企业分销和正向现金生成使基础设施支出的回报在今天更容易看到。

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披露：无。在 Google 新闻上关注 Insider Monkey。