到一月中旬，ServiceNow ( NOW -0.38% ) 和 Adobe ( ADBE -1.70% ) 已经成为 2026 年标准普尔 500 指数中表现最差的五只股票 (^GSPC -0.06% ) 中的两只。
投资者担心人工智能（AI）代理可能会处理许多软件公司一次对一名用户或“席位”收费的工作。
截至撰写本文时，ServiceNow 的交易价格接近 141 美元，比 2025 年 1 月创下的收盘纪录低约 40%。Adobe 的股价约为 242 美元，比 2021 年 11 月创下的收盘纪录低约 65%。
但这两家公司仍在以两位数的速度增长。我认为人工智能的恐惧只能解释每次下降的一部分——在 ServiceNow 的例子中，甚至可能不是最大的部分。
1. ServiceNow的幻灯片主要是关于估值
ServiceNow 的订阅收入连续三个季度同比增长超过 20%，这表明这家企业工作流程软件公司的需求有多么稳定。 2025年第四季度增长21%，2026年第一季度增长22%，第二季度增长24.5%。
但最新的数字得到了一些帮助。管理层的指导基于 4 月份 ServiceNow 收购的网络安全公司 Armis 的增长约 1.25 个百分点，美国联邦客户从第三季度开始拉动了一些收入，管理层预计该季度的订阅增长为 20.5%。
利润正在同步增长。 ServiceNow 的非 GAAP（调整后）营业利润率从 2024 年的 29.5% 增至去年的 31%，管理层预计今年将达到 31.5%。它还预计自由现金流将占收入的35%左右。在董事会于 1 月份增加了 50 亿美元的回购授权后，该公司第一季度的回购支出约为 22 亿美元。
那么为什么该股跌幅如此之大呢？我认为这主要是投资者在顶部支付的价格。
截至 2025 年 1 月创纪录收盘价，ServiceNow 股票价格约为 2024 年调整后每股收益的 84 倍。过去四个季度调整后每股收益比 2024 年的数字高出约 35%。然而，如今的股价约为调整后收益的 37 倍。
纽约证券交易所：现在
诚然，人工智能的担忧也增加到了幻灯片中。但到 2025 年底，即今年软件抛售之前，股价已较峰值下跌约 35%。该股今年表现最差的一天是在 4 月份下跌 18%，此前该公司表示中东冲突导致几项大交易推迟。
2. Adobe 的结果尚未显示人工智能造成的损害
Adobe 的衰落看起来与人工智能的关系更为密切。由于投资者担心人工智能降低了设计领域的进入门槛，2025 年股价下跌超过 21%，2026 年迄今已下跌约 31%。
但这家创意软件公司的业绩并未显示出这种损害。 2026财年第三季度（截至2026年8月28日）其订阅收入同比增长14%，与第二财季增长率相同。其 AI 优先产品的年化经常性收入 (ARR) 增长了 150% 以上。 Adobe第三季度的运营现金流也创下了25.2亿美元的纪录，同比增长约15%，并花费了约22亿美元用于回购。由于股票数量减少，调整后每股收益增长 15% 至 6.13 美元。
当然，有放缓的迹象。第三财季总 ARR 增长 11.2%，管理层的全年目标为 10.2%。 Adobe 调整后的营业利润率也从一年前的 46% 左右下降至 44%。
但 Adobe 股票售价约为 242 美元，约为管理层 2026 财年调整后每股收益目标的 10 倍。付出这个代价的投资者似乎预计 Adobe 的增长会迅速降温。
是时候购买了吗？
ServiceNow 的股价并不便宜，其 2027 年预期市盈率约为 28 倍。但对于订阅收入增长约 20% 且利润率略有上升的企业来说，我认为这个价格是公平的。
我要跟踪的数字是当前剩余的履约义务，即 ServiceNow 预计在未来 12 个月内确认的合同收入。第二季度这一数字增长 21%，管理层预计第三季度增长 19.5%。
Adobe 的 2027 财年预期收益不到 9 倍，对其业务的要求甚至更低。如果其 ARR 增长率持续下降至个位数，那么这种低估值最终可能是合理的。
最终，我认为人工智能恐惧本身并不能解释这两种折扣。按照目前的价格，我认为这两只股票都值得考虑——也许可以一点一点地买入，而不是一下子全部买入。