汇丰在最新多资产策略报告中列出六大"痛苦交易"，警告市场共识正面临被打破的风险。其中，美元"爆发性"上涨、AI行情延续以及美债收益率曲线陡峭化，是最可能令投资者措手不及的三大情景。

据追风交易台，汇丰全球外汇研究主管Paul Mackel等分析师在6月29日的报告中指出，美元走强固然会带来痛苦，但外汇市场真正的"痛苦交易"将表现为美元的爆发性上涨。该行已将预测更新为美元在2027年上半年逐步走强，并警告若美联储释放比市场预期更为激进的紧缩信号，或地缘政治紧张局势再度升级，美元可能出现类似2022年的急剧升值行情。

与此同时，汇丰维持对风险资产的看多立场，认为AI交易延续将是另一大反共识情景。在美债市场，该行则警告，当前市场普遍押注收益率曲线继续趋平，但若经济走弱迫使美联储转向宽松，曲线陡峭化将令这些仓位迅速遭受损失。

美元"爆发性"上涨：两大引爆因素

汇丰指出，6月美联储会议是美元重新走强的关键催化剂。此次会议上，政策制定者将重心置于通胀，未提供明确前瞻性指引，市场随即将注意力转向利差，推动美元兑主要货币连续两周走强。彭博美元指数6月已攀升至七个月高位，对冲基金对美元的看涨押注也升至16个月高点。

汇丰认为，美元爆发性上涨可能通过两条路径实现。其一，若美联储在未来数月暗示准备采取比市场定价更为激进的紧缩行动，将推动前端美国收益率急升，进而引发金融条件快速收紧，美元随之大幅走高。其二，地缘政治紧张局势的再度升级可能重新主导外汇市场，并推动布伦特原油价格急涨，届时美元将同时受益于避险需求。

该行还指出，若以欧美实际利率差衡量，欧元兑美元存在进一步下行空间，汇率收敛至实际利率差所隐含的水平将意味着欧元兑美元跌破1.10。从历史对比来看，当前美元指数的累计涨幅仍明显弱于2022年俄乌冲突期间的同期表现，这意味着上行空间尚未耗尽。

AI行情延续：估值与盈利双重支撑

汇丰认为，AI交易延续是另一项反共识的"痛苦交易"。尽管近期市场对AI叙事的质疑声再起，但该行认为，当前主要AI相关股票的估值并不显示出泡沫迹象。以英伟达为例，其12个月远期市盈率不足20倍，处于10年低位，与此同时，Monster Beverage的同一指标接近40倍，处于10年高位，两者形成鲜明对比。

从盈利角度看，Meta、亚马逊、微软、英伟达、博通及美光等核心AI股票，过去12个月的实际盈利增速均超过股价涨幅，导致其滚动市盈率反而有所下降。汇丰策略师Duncan Toms等人指出，对于许多处于AI叙事前沿的美国公司，市场对2026年全年盈利增长的预期，仍低于截至2025年第二季度过去12个月的实际同比增速，而近期盈利上调比例也在提升。这意味着，若AI盈利动能持续超预期，市场将面临被迫追涨的"痛苦"。

美债曲线陡峭化：趋平仓位的潜在反转风险

在美债市场，汇丰策略师Dhiraj Narula等人指出，年初市场普遍预期收益率曲线趋陡，彼时美联储已连续三次降息25个基点，点阵图和远期定价均指向年内进一步降息。然而，中东冲突引发的油价冲击推高通胀，劳动力市场保持韧性，美联储立场转鹰，导致前端收益率大幅上行，2年期与10年期利差（2s10s）以及5年期与30年期利差（5s30s）均已压缩约45个基点，曲线呈现熊市趋平走势。

目前，市场共识已从趋陡转向趋平，大量投资者建立了曲线趋平仓位。汇丰警告，若经济数据出现明显恶化，迫使美联储重启降息，收益率曲线将重新陡峭化，令当前的趋平仓位迅速亏损。"尽管目前对收益率曲线趋平策略的建仓，可能不像年初对收益率曲线趋陡策略那样拥挤，但我们认为，收益率曲线趋陡策略现在对市场而言将是一项痛苦的交易，"Dhiraj Narula等策略师表示。

从期权市场的隐含概率分布来看，市场对美联储年内加息的"右尾"风险定价已显著上升，与2月底时偏向降息的预期形成明显反差，这进一步印证了当前趋平仓位所面临的潜在脆弱性。

其他痛苦交易：欧股跑赢、新兴市场利率下行与罗素2000回调

除上述三大核心情景外，汇丰还列出另外三项潜在"痛苦交易"。其一，欧洲股市跑赢美股。若美元走强属于渐进式而非避险驱动，将对美国大市值股票的海外收入回流形成拖累，同时为国际化程度更高的欧洲股市提供顺风。此外，自伊朗冲突爆发以来，欧洲2026年增长预期的下调幅度超过美国，若这一趋势逆转，欧股有望补涨。

其二，新兴市场利率下行。汇丰最新情绪调查显示，新兴市场本地货币债券净持仓降至-32%，投资者普遍转向硬货币债券。但油价已从高点大幅回落约25%，5月新兴市场CPI数据在其监测的22个经济体中大多低于预期，若通胀压力持续缓解，当前嵌入曲线的通胀和政策溢价存在被压缩的空间，新兴市场久期资产可能迎来反弹。

其三，罗素2000涨势受阻。该指数年初至今已上涨约20%，较标普500超额收益约12%。但汇丰警告，罗素2000当前估值处于30年历史的第92百分位，较标普500的溢价扩大至35%，远高于历史中位数18%。约四分之一的成分股预计2026年将录得亏损，且小盘股约20%的债务将于近期到期，面临以更高利率再融资的压力，净债务/EBITDA约为5倍，远高于标普500的1.6倍，一旦加息预期升温，小盘股将首当其冲。

 

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