摩根士丹利最新发布的铠侠年报解读，揭示了存储行业正在酝酿的一场“超级周期”。
6月25日，据追风交易台消息，摩根士丹利最新研报的核心结论直指一个信号：存储行业的超级周期正在加速兑现，消费电子巨头正在恐慌性扫货，而上游厂商则在疯狂囤积原料。而铠侠的年报数据，正是这场周期最清晰的注脚。
报告称，苹果公司贡献的营收同比暴增58%至4760亿日元，远超铠侠整体增速，这不仅暗示消费端存储价格已大幅上涨，更表明大客户正在预期涨价前“抢先备货”。
与此同时，铠侠截至2026年3月底的原材料库存激增，主要用于提前采购SSD所需的DRAM，印证了产业链上游的紧缺预期。此外，公司的资本支出正从厂房建设全面转向BiCS-8等前道设备投资。
大摩维持铠侠“增持”评级，目标价110000日元，并指出AI驱动的需求和强劲的自由现金流将为股价提供坚实支撑。
年报数据的最大亮点在于大客户订单的剧烈分化。
截至2026年3月财年，来自苹果的年度营收达到4760亿日元，同比增长58%。这一增速不仅大幅领先公司整体营收增速（+37%），也超过了SSD及存储业务的整体增速（+40%）。
摩根士丹利认为，这一数据支持了两个重要判断：
- 第一，2026年3月季度的存储涨价已蔓延至消费端。此前市场普遍关注数据中心客户的存储需求拉动，但苹果订单的超速增长说明，消费电子领域同样经历了实质性的价格上涨，铠侠对消费端客户也实施了大幅提价。
- 第二，苹果存在提前拉货行为。在存储价格持续上涨预期持续强化的背景下，苹果很可能进行了组件的提前采购（pull-in procurement），以锁定更低成本或确保供应安全。这一行为本身，也是整条产业链"抢先布局"逻辑的直接体现。
从历史数据来看，苹果在铠侠营收中的占比已从2024年3月财年的约18%跃升至本财年的约20%，绝对金额则从约3010亿日元大幅攀升至4760亿日元。
值得注意的是，此前在2025年3月财年的年报中披露的两大客户——闪迪和戴尔——因营收占比跌破10%门槛，本次年报不再单独列示。其中闪迪的营收已在季报中披露为1934亿日元（同比-3%）。
大摩认为，铠侠年报的库存数据，揭示了另一个关键信号。
截至2026年3月末，铠侠的成品库存和在制品库存均与上年基本持平，但原材料库存出现显著增加。
摩根士丹利判断，这一变化很可能源于SSD用DRAM的提前采购。DRAM是SSD生产的重要原材料，在存储价格上行周期中，提前锁定原材料供应是制造商的理性选择。
这一库存结构的变化，与苹果的提前拉货行为形成呼应——从终端品牌商到存储制造商，整条产业链都在以各自的方式提前布局，押注存储价格的持续上涨。
从库存总量来看，2026年3月财年末铠侠总库存达到4126亿日元，较2025年3月财年的3529亿日元进一步增加，其中原材料库存的增幅最为突出。
报告指出，铠侠的资本开支结构，在本财年发生了显著转变，这一变化直接反映了公司从产能建设阶段迈入设备投入与量产爬坡阶段。
FY3/25（上一财年）：有形固定资产中，建筑及构筑物的在建工程转入金额为1099亿日元，机械设备转入金额为1927亿日元，显示公司在北上工厂等项目上进行了大规模厂房和基础设施投资。
FY3/26（本财年）：建筑及构筑物转入金额骤降至62亿日元，而机械设备转入金额升至2598亿日元。摩根士丹利认为，这表明资本开支重心已明确转向四日市和北上工厂的BiCS-8前端晶圆制造设备。
展望FY3/27（下一财年），铠侠计划资本开支达到4500亿日元，同比增加1660亿日元。摩根士丹利判断，虽然现有厂房内可能存在洁净室建设投资，但主要方向仍将是BiCS-8及BiCS-10的前端设备投入。
这一资本开支路径清晰表明：铠侠正在全力推进下一代NAND闪存技术的量产能力建设，为即将到来的需求高峰做好供给侧准备。
摩根士丹利维持对铠侠的"增持（Overweight）"评级，目标价设定为11万日元，较当前股价（截至2026年6月23日收盘价约9.229万日元）具有约19%的上行空间，并将铠侠列为日本半导体板块首选股（Top Pick）。
摩根士丹利以FY3/28预期自由现金流（FCF）收益率约10%作为估值锚点，认为这一水平能够为股价提供充分支撑。基于FY3/28 EPS预测的隐含市盈率为11倍。
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